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本周首个交易日A股三大指数低开0.7%左右，早盘赛道股和大消费一度走强，权重股也在奋力拉升，企稳信号初现，但午后再度出现杀跌，个股重新呈现普跌的态势，上证指数盘中跌破3050重要支撑带，但尾盘稍有拉升。截至收盘，上证指数跌1.2%，勉强站上3050点，但创逾4个月新低，深成指跌0.4%，创业板指涨0.83%，成交量依旧在6500亿左右，量能几无变化！盘面上，热泵、储能板块集体反弹，大消费板块出现普涨，医药龙头反抽，资源股受到外围加息后续需求存疑成为日内杀跌主力，军工股大幅回调。两市个股周内涨多跌少，超3900股下跌，除北向资金外主力、散户资金持续流出，赚钱效应偏弱。

9月LPR维持不变，9月20日（上周二）央行公布1年期LPR仍为3.65%，5年期以上仍为4.3%，表明顶层对于今年8月M2同比增速创下6年多以来的新高之后对资金利率或有可能转为稳健，这样的边际变化也是对不搞大水漫灌、不透支未来的坚持和反馈，也兼顾了稳增长、稳就业与稳通胀三者的平衡。通胀压力导致海外基本面持续收缩下行，经济指标全面回落，而据2021年数据当年进出口数额占全年GDP总量的34%，所以全球需求疲软对于我国的GDP也会造成下行压力。9月21日（上周三）的国务院常务会议，要求狠抓政策落实，推动经济回稳向上，在交通运输上确定强化交通物流保通保畅和支持相关市场主体纾困政策，支撑经济平稳运行，整体来看继地产基建后在Q4交通运输也将会成为支撑经济平稳发展向上的主要呵护对象。疫情方面，目前全国疫情已在可控范围之内，日均确诊病例已经接近120例，环比降幅接近10%，对于接下来的出行、消费需求也有进一步的有序恢复作用。

影响全球两个月的美联储加息靴子终于得以落地，虽然早有预期，但全球股市依旧大幅下跌，对于资本市场的信心来说又是一次重大的打击，带动全球多国货币出现下修，美元作为全球货币大肆掠夺全球财富。上周俄乌冲突进一步加剧，俄方启动部分动员，能源危机也是愈演愈烈，原油、天然气价格有望维持高位，虽然对替代能源的发展和价格有一定支撑，但也对全球经济衰退预期加重。

国内外环境依旧严峻，地缘冲突进一步加剧，对国内经济恢复扰动有所加大，政府也在对部分重点行业持续纾困注入资金，但是从LPR维持不变来看还是保持了应有的克制，“二十大“召开在即，也必将会对全国经济后续的发展做出更全面的部署，尽力维持平稳增长。

一、投资展望

（一）A股市场

上周A股延续回调，在量能择时信号上，宽基指数均为看空观点。受到美国9月21日议息会议加息75BP的影响，引发了全球股市的恐慌，交易量急剧萎缩，资金出逃，美股三大股指同样收跌，A股沪深两市交易量创17个月来新低，上证指数继失掉3200点之后下挫至3050点左右，市场恐慌情绪不减，但股市性价比有所上升，在配置时机上可以择机买入。上周新冠疫情新增感染者人数有所下滑，截至9月26日新增本土确诊病例826例，疫情整体进入安全可控范围，预计对后续居民出行造成的扰动将有所缓解，而叠加国庆假期，消费方面有望短期迎来转机。但是随着欧美经济体进一步紧缩下，外需走弱已经抬头，在去年高基数的影响下，出口增速预计在Q4持续回落，提振内需将是接下来的重中之重，对于基建投资和技术改造、制造装备更新会是未来政策持续呵护的重要方向。LPR维持不变，根据央行货币司的态度来看短期内改变利率的意愿不强，认为目前利率处于较为合理的水平，还需依据经济数据、社融规模做后续调整。

上周国常会提出在Q4要对公路、港口等交通运输方面的费用减免，工信部推动新一代信息技术产业发展、发改委继续推动新能源汽车的健康发展，中秋假期数据回暖的表现有望在国庆延续。由于国外通胀压力不减，而且近期周边局势有恶化的可能，具体行业上，超过40个城市加入呵护楼市地产的队伍，主要仍聚焦在二套房首付比例的调整上，预计实施范围还会进一步扩展。具体来看以下三条线可持续可关注：

（1）短期内仍有地方呵护政策密集出台可能性的地产基建链，有望带来修复行情。根据数据显示，8月土地成交单价小幅提升，商品房销售量价环比微涨，累计销售额同比降幅小幅收窄0.9pct，房屋竣工面积环比大幅反弹，住宅竣工环比+42.8%，国家发改委、能源局在26日也表示要加大新兴电力基础设施建设力度、适度超前推进重大工程建设；8月开发到位资金降幅收窄，表明保交楼政策促竣工效果显现，9月22日首笔保交楼专项借款也已到位，叠加近期多数二线城市调整二套房首付比例，预计后期将有更多城市在降低首付比例、调整公积金贷款额度、下调房贷利率、发放租房和购房补贴等放松政策上加码加力，而10地政府支持带押过户，通过降低交易成本，提高交易便利度，加速存量市场的流通，利好置换改善需求的释放。所以商品房需求有望得到边际改善，近期市场对房地产板块关注度提升也比较明显。

（2）“边境游”获政府支持，叠加“十一黄金周”，酒旅、零售、消费板块或可有资金介入。9月19日（上周一）五部门就边境旅游管理办法公开征求意见，鼓励边境地区打造具有特色的边境旅游目的地，或许在出入境方面中央有放开的迹象，但是还需结合国内疫情的情况来灵活调整；上周酒旅、港口航运、饮料制造等行业涨势不错，叠加假期，居民消费、出行有望迎来高峰，而8月份线上实物商品零售额同比、实物网购社零占比均高于同期水平，从侧面印证了零售消费板块的回暖，或会吸引外部资金介入市场。

（3）大国博弈、景气度、政策支持力度持续较强的高端制造板块，包括新一代信息技术、国防军工板块。美国政府针对半导体、生物制药、新能车等新兴技术领域推出了若干法案持续发酵，我国目前在成熟制程相关半导体材料板块方面已取得重大突破，而且在新能车领域我国已处于领先地位，但为了进一步完善新能源产业链布局，巩固具有优势产业在全球市场的地位，也需要加速国产化突破，对于半导体材料、合成基础生物方面、POE等方面需要加大关注力度；而欧美持续对俄乌、台海造成骚扰，我国周边局势依然严峻甚至有恶化的趋势，受此影响，9月22日（上周四）申万国防军工盘中一度涨超3%，在申万31个板块中表现最好，我们也依旧坚持上期的判断，国防军工在未来的一段时间内必将随着地缘博弈而轮动。

（二）美联储加息影响几何？

9月21日，美联储召开FOMC会议，宣布将政策利率联邦基金利率的目标区间从2.25%至2.5%上调到3%至3.25%，加息75BP，影响全球股市、经济局势的靴子终于落地。

从多项数据来看，虽然短期内美国通胀同比有所回落（8月CPI同比+8.3%），但高通胀粘度较大、长期通胀预期持续抬升，而且劳动力市场供需紧张、就业/失业率数据维持低位、多地发生罢工谈判，薪资通胀很有可能与通胀预期形成螺旋、相互强化。市场预计全年美国通胀在8%左右，所以本次加息幅度也符合预期，但是全年8%的通胀依旧远远高于美联储预期，所以年内最后两次加息幅度仍有可能“大步向前”。

点阵图显示，2022年末联邦基金利率中值达4.4%，相对6月的3.4%出现显著抬升，这也意味着年内还有125BP加息空间，而2023年为4.6%。同时点阵图预计，首次降息可能要等到2024年。根据芝商所观察，目前市场预期11月加息75BP、12月加息50BP的概率均超过六成。在此基础上，美联储信心坚决，而且大幅下调了2022年经济预期，从6月的1.7%大幅下调至0.2%，显示出将不惜短期经济代价、抗击通胀。

9月FOMC经济预测显示的极致货币紧缩或将导致失业率在明年大幅上升，反映出明年或在上半年就出现较高的经济步入实质性衰退的风险。在新闻发布会上，鲍威尔继续表示紧缩路径将依赖于数据，在利率行动方面将不再提供那么清晰的前瞻指引，对于市场上后续的预测空间不大。

中信证券认为若大宗商品价格今后上行动力较弱，则今年四季度美国通胀会进一步下降，且幅度或快于第三季度，因此存在今年四季度放缓加息的可能性。由于劳动力市场或较快恶化，因此美联储需快节奏前置加息以避免出现更为两难的局面，因此明年劳动力市场恶化、经济步入实质性衰退的风险较高，维持最早或于明年一季度停止加息的判断，目前而言，该概率较高。

海通证券认为通胀偏高、美元偏强、美债利率走高、美股偏弱的局面，在年内或较难缓解。主要原因就是当前美国房价高企、劳动力市场紧张、地缘风险仍未消除等，而且根据数据截至8月，美国核心弹性CPI同比回升，且核心粘性CPI同比已经持续上行至1991年以来新高。此外，美联储的货币政策会影响到全球的流动性，新兴货币仍会面临贬值压力，货币政策空间受限。

中泰证券强调，当前是四季度“暖冬行情”布局期，建议采取控制仓位且攻守兼备的行业配置，并维持国产替代、电力、券商是四季度行情重要配置方向不变。具体来看，当下应当围绕国产替代主线，关注未来科技产业政策的变化，其中，军品定价机制改革有望利好主机厂及有核心研发能力的龙头企业。同时，市场行情的核心仍是政策预期，相对看好弹性较大且受益于资本市场利好政策的非银、地产、建材等弹性较大的方向。此外，受益于资本市场解禁等“造富效应”下的高端消费景气度，四季度或具备较高的相对收益、防御价值与长期布局价值。

对股市来说，前海开源基金首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事杨德龙认为A股市场经过三个多月的持续调整，估值上再次处于历史低位附近。市场在缩量调整的情况之下，市场信心不足，出现一些接近尾声的迹象，但是还不具备产生大行情的机会。9月份可能成为下半年市场行情的拐点，也有可能完成探底。四季度随着经济复苏以及货币政策保持流动性合理充裕，A股市场可能会迎来恢复性上涨的机会，而在市场低迷时逢低布局是比较好的一个投资策略。

（三）人民币兑美元汇率破“7”

近期美元指数创20年新高，而人民币兑美元汇率也一度破7。而为了抑制人民币汇率的过度贬值，稳定外汇市场预期，加强宏观审慎管理，26日央行决定自2022年9月28日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0上调至20%。

其实人民币走弱主要是因为美元走强，而除了人民币其余国家货币汇率下降幅度更大。由于一般来说，对于资本项目比较开放的经济体而言，资本流动对短期汇率的影响可能较经常项目的变化对汇率的影响更大，近期的汇率变动显示出同大宗商品价格的变动关联度更大，比如，以出口大宗商品为主的国家，如澳大利亚、加拿大等国在今年上半年都出现了不同程度的贸易条件改善；而依赖大宗商品进口的国家，如日本和欧元区，其贸易条件均出现了恶化，表现到汇率上，今年以来，作为大宗商品出口国的俄罗斯、巴西和美国的有效汇率都有所提升，而非大宗进口国的日本、韩国和欧元区等国家则出现了不同程度的货币贬值，截止到7月份，日元、韩元、欧元名义有效汇率分别贬值2-12%不等，而美元、巴西雷亚尔、俄罗斯卢布则升值5-40%。

不同的是人民币有效汇率仍然比较强，相对贸易伙伴的货币贬值幅度较小。所以截至9月16日，欧元兑美元贬值12.3%，日元兑美元贬值19.1%，韩元兑美元贬值13.5%，新台币兑美元贬值10.7%，相比之下人民币兑美元只贬值了9.2%。不过，近期国内经济处于弱复苏，而且货币政策偏松，也在某种程度上导致人民币兑美元汇率偏弱。

中金公司认为，未来一段时间，人民币汇率是否偏弱还是要看大宗价格的走势以及美国加息缩表的步伐。从供给端来看，本轮大宗价格上升一定程度上受供给的影响更大，如果影响大宗供给的因素短期内不发生明显变化，大宗价格未必大幅下行，这意味着大宗出口国的汇率还有支撑，包括美元。而对于美国加息缩表的节奏，认为未来几个月美国货币收紧的逻辑难有明显变化，8月份美国通胀再超预期，其中核心通胀在经历6-7月同比下行后再次反弹，PPI同步上涨，联储加息决心不应被低估，与此对应，人民币兑美元汇率短期可能在当前水平上波动。但是看远一点，随着中国防疫政策的优化、稳地产政策效果显现、基建实物工作量加速落地，人民币汇率走弱的因素将减少，而走强的因素将增加，人民币将可能有升值的空间。

启铼研究院首席经济学家潘向东认为当前中国并未全面开放资本账户，因此，一旦出现持续大规模资本外流，央行可以限制短期资本外流，例如对换汇数量进行限制，或者征收托宾税等方式来稳定市场。因此，在看到人民币对美元汇率适度贬值、人民币汇率形成机制仍保持相对弹性的条件下，并不需要担心会出现人民币大幅贬值，更不会出现一些投资者所担心的金融市场动荡。

二、上周市场回顾

（一）A股市场

受到美联储大幅加息影响，上周延续跌势，各大指数进一步走软，虽有房地产、大金融、饮料制造护盘，但在上周五依旧全线下跌，场内外资金在近期都在有所观望，等待行情，成交量已萎缩至近期低点，各大指数也在重要点位徘徊。从指数层面看，上周各大指数在外部因素的困扰下仍未恢复元气，但降幅有所收窄，显示经过前期的恐慌性下跌后，情绪略有缓解，上证50是唯一跌幅扩大的指数，科创50领跌，跌超3%，中证500表现最好，但也跌超1%。上周中小盘表现不错，成长股表现较差，价值股居中。

板块来看，上周仅有5个板块实现了上涨，环比增加2个板块，煤炭、有色金属、石油石化等周期板块涨幅最高，分别3.43%、1.56%、1.23%，大宗商品价格依旧坚挺，上游原材料的价格继续上行带动行业引领两市，但随着高温天气减少、内外需不振，后续煤炭、石油价格可能回落；上周领涨的美容护理调整幅度最大，跌幅达8%，建筑材料、电子跟跌，均跌超5%，表明消费板块依旧缺乏明显持续的上行动力。上周电力设备环比改善幅度最大，由跌转涨，煤炭次之，分别+1.56pct、9.76pct，美容护理、建筑材料、家用电器环比调整幅度最大，分别-8.90pct、-5.26pct、-3.74pct，但电力设备、家电等出口占比较大，外需下行下后续或会受到影响。整体来看各板块继续震荡下跌，表现依然较差，市场恐慌情绪仍然处在高位，风险偏好偏弱，价值股、周期性行业表现比较突出。

本周首个交易日7个板块实现上涨，大消费板块表现不错，美容护理涨超2%，食品饮料、家用电器、社会服务、商贸零售均有所回暖，值得注意的是酒店餐饮、旅游及景区等二级行业涨幅依旧居前。

（二）基金市场

上周基金表现环比变差。股基、混基指数同股市关联度较大，所以受到的影响较大，前者跌超4%，后者跌超3.5%，由于外围环境变差，所以QDII基金指数同样下跌幅度较大，四大代表沪深两市基金走势的宽基指数跌幅在2%左右，债基微跌0.08%，货基表现比较稳定。

上周商品型基金收益率中位数最高，得益于大宗商品价格的上行，收益率领涨所有基金类型，债券型、货币型基金涨幅变化不大，FOF型、QDII型、股票型三大类基金周收益率中枢环比下行，且幅度较大，混合型基金下跌幅度较小；从今年以来收益率中枢来看，商品型、债券型、货币型基金进一步上升，其余类型基金依旧没有缓解迹象，表现同上周一致。

上周基金收益率（A/C基金以A类或排名靠前为准）TOP15中权益型基金成为上涨数量最多的基金，共有10只，其余5只为被动指数型基金。得益于价值、周期性行业涨势不错，所以收益率居前的基金大多与煤炭、煤化工相关，同新能源产业链相关的主题基金表现也不错，电池、新能车、光伏在市场普跌的情况下维持当前水位，在“不跌就是涨“的现实下已超越大部分行业板块。从风格上来看，大盘价值成长型基金领涨。上周由于权益市场跌幅同比收窄，所以基金整体收益也同比回升，环比+1.37pct，万家基金旗下的基金收益最高，但也仅达到了6.41%，环比+1.15pct，其余基金均在3%以上。

上周从涨跌幅（A/C基金以A类或排名靠前为准）TOP15来看，权益型基表现最好，共计7只基金上榜，剩余基金包括3只指数型基金、1只货币型基金、1只商品型基金、1只纯债型基金、1只固收型基金，但涨幅表现比较好，环比+1.5pct。上周涨幅最高为12.37%，环比+8.53pct，为鹏华基金旗下灵活配置型基金，同时需要注意的是上周表现较好的基金也同煤炭、煤化工、新能源主题相关。

三、市场资金动向

（一）A股市场

主力资金上周呈现净流出。从同花顺行业来看，76个行业只有10个行业主力资金净流入，价值股在短期风格转化下受到资金的青睐，电力设备、小金属、煤炭开采加工流入较多，均流入超15亿元；而在净流出上，高端制造、非银金融、消费板块受到内外部形势的挤压，资金出逃严重，证券、计算机应用、半导体及元件、消费电子、建筑材料流出超20亿元。

北向资金上周净流出61.34亿元，其中沪股通净流出31.01亿元，深股通净流出30.33亿元。南向资金净流入108.27亿港元，其中沪市港股通净流入65.51亿港元，深市港股通净流入42.76亿港元，为连续四周净买入，港股在A股行情不好的情况下依旧有可挖掘的投资标的。按照机构类型看，配置盘上周继续净流入，净流入量环比上升，交易盘上周现百亿规模净流出，创近两月最大周度净流出。上周北向资金净流入排名较高的行业为电子、基础化工、房地产；净流出较高的行业为电力设备及新能源、医药、农林牧渔。北向资金占行业总市值比重下降较多的行业有医药、家电、计算机，上升较多的有电力设备及新能源。

本周首个交易日主力资金净流出252亿元，环比净流出多增208亿元。周内同花顺行业中电力设备、饮料制造等行业资金呈现净流入，超过20亿元；银行、工业金属净流出超过15亿元。北向资金则方向相反，早盘单边进场逆市净买入42.77亿元，终结连续4日净卖出，主要流向第三代半导体、宁德时代、集成电路、跨境支付等等概念板块。南向资金则终结4日净买入，但净流出量不大，仅为2.2亿元。

（二）基金市场

上周股票型基金平均仓位82.22%，偏股混合型基金平均仓位74.88%，前者环比-1.91pct，后者环比+1.40pct，普通股票型仓位在行情较差的环境下进一步回调，偏股混合型仓位则有所回升。截至2022年9月23日，基金抱团分离度环比下降。最近一周抱团股、抱团基金超额收益环比持平。新发基金14只，涉及国投瑞银、华夏、建信、鹏华等基金公司，其中7只权益型基金，2只纯债型基金，1只固收型基金，2只FOF型基金，2只指数型基金。共募集总金额62.54亿，平均募资4.7亿，全市场交易热情下跌导致主动产品发行热度在募资和数量上进一步遇冷。偏股混合型基金表现亮眼，5只募资50.24亿。

四、市场温度

从上市以来分位值来看，截至上周各大指数估值变化不大，但均有所下滑。上证指数估值依旧处在最低的位置，而上证50、沪深300、创业板指的估值分位依旧在15%左右，深证成指的估值依旧比较稳定且合理，仍处在主要指数的前排位置。

从上市以来板块分位值来看，截至9月23日收盘，多数板块估值仍在下跌，超过5个板块调整幅度在5pct以上，美容护理环比-29.46pct，回调幅度最大，公用事业调整幅度最小为-0.18pct。价值股、周期性行业估值大幅回暖，板块估值中位数为房煤炭（11.98%）。

从3年股债性价比来看，截至9月23日，万得全A市盈率倒数与十年期国债（2.66%）的比值为2.25，而历史均值为1.77，处于近3年的高位，历史分位值位置处于95.14%（即性价比高于95.14%的时间），上证50、沪深300、中证500和中证1000的股债性价比历史分位值分别处于91.62%、95.60%、84.49%和99.44%。较上期来看，所有指数投资性价比均进一步回升，经过上周股市的震荡下跌，所有类型标的的投资性价比都在上修。

五、财经日历

六、其他热点事件评述

（一）外围环境

美联储公布9月利率决议，如期加息75个基点，基准利率升至3.00-3.25%。美联储激进加息引发全球央行“加息潮”，但也符合市场预期。今年美联储已连续三次加息75BP，而鲍威尔表示，年内还将加息100-125BP，从利率点阵图来看，年内剩余两次议息会议中，再次加息75BP的风险仍在。根据利率点阵图显示，2023年的利率中枢较6月上修80BP至4.6%，与此同时，2024年的利率中枢也上修50BP至3.9%。美国上周初申请失业金人数21.3万人，为2022年5月28日当周以来新低；预期21.8万人，前值21.3万人。欧洲衰退风险扩大，欧央行执委施纳贝尔认为经济衰退的风险已经上升，德国经济衰退可能无法避免，而欧元区整体经济可能陷入停滞，但不是萎缩。整体来看全球制造业延续颓势，美国和英国9月制造业PMI小幅回升仍显疲弱，欧元区制造业PMI连续8个月下行经济前景堪忧。美国经济领先指数连续6个月下降，暗示着美国或步入衰退。欧洲主要经济体消费者信心持续下行，反映出需求的不断回落。

上周多个经济体宣布加息。英国央行宣布加息50个基点，将基准利率从1.75%提高至2.25%，预期2.25%，前值1.75%，自去年12月已连续7次加息。阿根廷迎来今年第九次加息，将基准利率上调550个基点至75%，今年已累计加息3700个基点。而土耳其下调基准利率100个基点至12%。

地缘政治风险再一次上升。首先，俄罗斯宣布进行部分动员，在实施部分动员令过程中将召集30万预备役军人，且并不会改变特别军事行动的性质，据俄官员强调，俄方此举实际上是在对抗整个北约；其次，9月20日，美国“希金斯”号驱逐舰、加拿大“温哥华”号护卫舰过航台湾海峡并公开炒作，对于台海局势火上浇油。

（二）国内经济

政策层面，9月21日国常会指出，交通物流是市场经济命脉，要保通保畅并强化支持。一是保障港口、货站等正常运转和主干道、微循环畅通，防止“层层加码”“一刀切”。二是在第四季度，将收费公路货车通行费减免10%，对收费公路经营主体给予定向金融政策支持，适当降低融资成本。三是第四季度政府定价货物港务费降低20%。

数据方面，中国9月1年期LPR报3.65%，5年期以上品种报4.30%，均与8月持平。9月战略性新兴产业采购经理人指数（EPMI）环比微升0.3个点至48.8，这一指标自7月低点连续两个月小幅回升，显示经济已低位企稳；但若考虑到EPMI读数较强的季节性特征，这一环比变化幅度又是弱于季节性规律的，历史同期环比均值为5.8个点。

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本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员雒佑。

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