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5月17日，清华大学金融科技研究院区块链研究中心学术讲座第三期“加密货币市场中的交易与套利”开讲。伦敦政治经济学院金融学副教授Igor Makarov做客清华大学五道口金融学院，院系师生一起聆听了这场精彩的学术研讨会。

在Igor Makarov教授与麻省理工大学的Antoinette Schoar教授合作的论文“加密货币市场中的交易与套利”中，对加密货币市场中交易和价格形成问题进行了系统分析。

在加密货币市场中，不同交易所之间的比特币价格常常存在套利空间。作者选取了自2014年起17家规模最大、流动性最强的交易所收集的数据进行分析，统计出交易量、收益率、在同一国家内和不同国家间的套利收益等参数。此外，论文还涵盖了套利价差的成因、常见套利手段、加密货币市场中净订单流和价格之间的关系等。

作者主要提出了以下三点主要研究结果：

1. 交易所之间存在很大的比特币套利空间，这些套利机会在不同交易所间反复出现，并且会持续数小时、数日、甚至数周之久。

2. 不同国家之间的套利机会远大于同一国家内的套利机会，而在联系更紧密的国家地区之间的套利机会更小。相较于在同一国家内的交易所之间套利而言，不同国家地域间的套利存在更显著的阻碍。

作者认为阻碍套利的最重要因素之一是对法定货币的跨境资本管制。这也体现在在同一交易所中，两种加密货币之间的交易（例如，比特币与以太坊之间的交易）的套利价差总小于加密货币与法定货币之间的套利价差。加密货币市场与法定货币市场的不同之处在于，无法对于加密货币交易施加资本管制，所以作者认为，阻碍套利的金融摩擦主要是由不同国家之间的资本管制所带来的。这使得散户投资者面临着可进行交易的交易所受限的问题，但大型机构则能够规避这些约束。因此，资本管制虽然不会对跨境套利施加难以逾越的约束，但是其存在会增加套利成本，降低套利效率。虽然如交易成本、交易所治理风险等其他因素也可能带来摩擦成本，但是相比较于套利价差的量级而言，这些摩擦的影响程度较小，无法完全解释论文中得出的结果。

3. 比特币收益率和套利价差随净订单流而变化。在传统金融市场中，净订单流和价格之间存在正相关性，这通常归因于价格发现。作者通过使用标记交易量对收益率进行回归，估算出净订单流的影响，并发现在加密货币市场中，净订单流和价格之间同样存在正相关性。作者将每个交易所的标记交易量分解成共同分量和特定于交易所的特征分量，其中，共同分量能够解释85%的比特币收益变化，而特征分量在解释交易所之间的套利价差大小方面起到重要作用。

清华大学金融科技研究院依托于清华大学五道口金融学院，联合清华大学交叉信息研究院、清华大学软件学院和清华大学法学院共同建设。区块链研究中心，下设于清华大学金融科技研究院，由腾讯公司、高榕资本、凡普金科集团、水滴公司和ObEN共同捐赠设立，致力于成为全球区块链领域领先的研究平台和交流平台。

清华大学金融科技研究院区块链研究中心学术讲座，旨在邀请国内外知名学界、业界的领袖，聚焦于全球区块链领域的理论和实践发展，对发展过程中的前沿性、长期性和重大性问题进行捕捉并展开深入探讨。

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本文系未央网专栏作者发表，属作者个人观点，不代表网站观点，未经许可严禁转载，违者必究！

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