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资本市场的寒冬，催生了很多想法，其中比较引人关注的是建议我国央行考虑买入A股股票。

纵观全球，目前主要经济体中，唯有日本央行购入了本国股票。在此，本文将从日本央行为何购入本国股票、购入的规模和方法、引起的争议等三个方面入手，分析此举的利弊。最后，以日本为参照，讨论我国的情况。

日本央行为何购入本国股票？

2000年以来，日本央行有三次购入本国股票的行为：

第一次是2002年-2004年，日本银行业发生危机，日本央行出手购入价值约2万亿日元的本国银行业股票；

第二次是2009年-2010年，因担忧全球金融危机影响日本金融体系的稳定，日本央行出手购入价值约4000亿日元的本国银行业股票；

第三次肇始于2012年12月，与前两次不同，此次日本央行将购入本国股票作为其大规模货币宽松计划的一个有机组成部分，意图使日本摆脱通货紧缩（央行购入股票→股价上升→居民财富增加→刺激消费→提升通胀水平），达到2%的通胀目标。

值得注意的是，就全世界的央行来看，虽然有一些国家的央行购入了股票，例如瑞士国家银行（Swiss National Bank）、欧洲央行（European Central Bank）、南非储备银行（South African Reserve Bank）等，但这些央行购入的是外国公司的股票，其目的也与日本央行大相径庭——这些央行把购入外国公司股票（主要是美国公司的股票）作为外汇管理战略的一个组成部分。

近年来，为了在极低利率环境下提高其持有的外汇储备资产的回报率，新兴经济体央行将高风险资产——外国公司股票（主要是美国股票市场的ETF）纳入其投资组合。

在发达经济体央行中，购入外国公司股票最激进的是瑞士国家银行，瑞士国家银行2018年将约20%的外汇储备投资于股票（其中有一半投资于美国股市），比10年前高出13%。

瑞士国家银行之所以这样做，是因为2008年全球金融危机以来，瑞士法郎作为避险货币大幅升值，而该国常规的汇率政策工具——政府债券的规模小到不足以平衡汇率风险，为此，瑞士国家银行通过增加购入外国公司股票，多元化其外汇储备加以应对。

综上所述，世界各国央行中，只有日本央行如此大规模购入本国公司股票，并将其作为货币政策的常规组成部分，可谓此道也孤。

日本央行购入本国股票的规模和方法

日本央行于2012年底试水购入本国股票ETF后，从2013年4月开始以每年约1万亿日元的规模推进，2014年10月开始扩大到每年约3万亿日元的规模，2016年7月开始扩大到每年约6万亿日元的规摸，可谓长期大规模地购入本国股票ETF。

上表1展示了日本央行购入本国股票ETF的月度累计数据。从表中可以看出，日本央行累计持有的本国股票ETF持续快速上升。截至2018年年底，日本央行已持有日本股票ETF约77.5%，并因此成为东京证券交易所第一板块（共2016家上市公司）约70%上市公司的前十大股东。

研究日本央行货币政策会议中披露的每年购入股票的总盘子和购入ETF的结构，可以发现，日本央行共持有三类ETF：Topix、NK225和JPNK400。在2016年年中以前，Topix和NK225占大头，均在40%多；在2016年年中以后，Topix的占比急剧上升，2018年Topix已占近90%。

截至目前，经过6年多的运作，市场已经摸清日本央行购入ETF的操作手法——日本央行往往在Topix和NK225指数下跌的下午时段买入对应的指数ETF，比如，2013年年初其买入的触发点是对应指数下跌1.5%即买入；到了2018年，指数下跌0.3%，日本央行就会出手。

日本央行购入本国股票引发的争议

日本央行持续大规模的购入本国股票引发了激烈的争论，争论主要集中在以下几点：

一，央行作为一个保守稳健的机构，是否可以购入高风险的股票资产？央行是一国金融体系的基石和定海神针，其操作务求稳健，如果大规模购入高风险的股票资产，其投资组合将面临巨大的市场风险。也正是基于这样的考虑，美国法律明确禁止联邦储备银行持有股票。日本央行大规模持有本国股票的这几年，日本股市正好处于平稳上行阶段，一旦日本股市大幅下跌，日本央行将何去何从？其将面临维护自身资产组合的稳健和避免股市剧烈下跌的两难困境。

二，央行大量购入本国股票，会否引发利益冲突？如果一国央行大量购入股票，将带来两个方面的利益冲突。首先是央行在一国金融体系中的基本角色定位和大量上市公司主要股东这两个身份之间的冲突。我们假设这样一种情景——货币政策要求持有本国股票的央行大幅抛售股票，作为同时是众多上市公司大股东的央行干还是不干？其次，日本央行通过大量购入指数ETF成为众多上市公司的主要股东，如果其行使股东权力、参与公司治理，其它公司怎么办，公平竞争的市场环境如何维系？毕竟央行拥有铸币权；如果其不行使股东权力，不参与公司治理，则可能会推迟必要的企业重组等改进公司效率的进程，最终影响劳动生产率的提高和潜在的经济增长。

三，央行大量购入本国股票，会否扭曲股市的定价机制？我们来看一个活生生的例子。迅销公司（Fast Retailing Co.）是著名服装连锁企业优衣库的拥有者，其权重占NK225指数的7.5%，因为日本央行大规模购入NK225ETF，不正常的推高了该公司的估值，截至2018年8月，迅销公司的市盈率为38倍，远高于NK225平均13.5倍的市盈率以及Topix平均18倍的市盈率。此外，央行大进大出股票市场也将引起股市的剧烈波动，日本央行如何退出本国股市也引发了市场的关注。

四，央行大量购入本国股票，效果到底如何？日本央行大规模购入本国股票，并将其作为央行货币宽松政策的常规组成部分，目的是提升通胀水平至2%，但该政策行之经年，日本通胀水平仍在1%以下徘徊。与此同时，表面上看日本股市2013年以来持续上涨，NK225指数从不到10000点上涨到20000多点，但是其市盈率却随着日本央行的大规模入市从2014年-2017年的14-16倍下降到最近的13倍左右。此外，日本的国内投资者，尤其是个人投资者并未随着央行的大举入市而进入股票市场，反而是外国投资者主导着日本股市的交易，其交易量占日本股市过去5年交易量的60%-70%，股价上升的财富溢出效应并未惠及日本国内的投资者。

我国央行有必要进入A股吗？

那么，市场传的沸沸扬扬的“央行可能会进场买A股”，会成为现实吗？

现行《中华人民共和国中国人民银行法》第二十三条第五款规定了央行的业务范围“在公开市场买卖国债、其他政府债券和金融债券及外汇”，其中并不包括股票，但也未明确禁止。因此，我们还要从这一意图的政策诉求和政策效果去看我国央行当下是否会入市。

从日本央行入市的政策诉求看，无非是通过货币宽松达到金融稳定。需要注意的是，日本央行入市是在穷尽常规政策工具，效果不彰后的无奈之举。从我国现在的金融局势看，一方面金融局势大体稳定；另一方面央行货币政策工具箱中的工具还有很多。因此，央行入市并无迫切需要。

此外，如果央行入市是为了平稳股市，这一理由也不够充分：

首先，我们应看到，日本央行入市后引发了很多争议，这些争议应当能给我们足够的警醒；

其次，目前A股已处于估值的底部，向下的空间并不大，且中央和地方政府已通过多个途径来化解股票质押风险；

第三，目前已有熨平股市剧烈波动的政策工具——股市平准基金，让央行入市来救市不如完善现有的政策工具；

最后，健康的股市不是政策催出来的，而是取决于上市公司的盈利能力以及证券市场制度的持续改善。

综上所述，我们认为央行入市的必要性和迫切性在当下均不够。

（微信公众号：苏宁财富资讯 作者：苏宁金融研究院高级研究员顾慧君、见习研究员王晨）

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